¿Cómo se explica esto? Para entenderlo, primero que nada hay que aclarar que las reservas netas del BCRA representan los activos en dólares con los que cuenta la autoridad monetaria, es decir, las reservas brutas (depósitos en dólares, oro, los yuanes del swap, entre otros), menos los pasivos de corto plazo en dicha moneda (los encajes, el swap, los depósitos en dólares del Gobierno, entre otros).Entonces, hay algunos movimientos que afectan a las reservas brutas solamente, y otros que afectan a ambas. Por ejemplo, cuando alguien deposita dólares en su cuenta bancaria, eso afecta las reservas brutas a través del aumento de los encajes (porque el banco está obligado a depositar o “encajar” una parte de los mismos en la cuenta del BCRA, lo que hace que se incrementen sus activos), pero no las netas (porque como esos dólares en realidad son del depositante, también se contabilizan en sus pasivos). Acá tenemos un primer elemento que explica por qué el blanqueo, que como dijimos provocó un fuerte incremento de los depósitos en dólares, no se tradujo en un aumento de las reservas netas.En cambio, cuando el BCRA compra dólares en el mercado cambiario, eso lleva a la expansión tanto de las reservas brutas como las netas, porque dicha transacción no conlleva un aumento de sus pasivos.¿Entonces por qué todas esas compras de los últimos dos meses no se tradujeron en un incremento de las reservas netas? Porque falta mencionar un último componente, que son los pagos de la deuda pública en moneda extranjera. Cuando se llevan a cabo, se reducen tanto las reservas brutas como las netas (en este caso, porque disminuyen los activos del BCRA, pero no sus pasivos).Normalmente, esto se realiza en una sola operación, en la que, en el momento del vencimiento, el Gobierno le compra los dólares al BCRA y paga los capitales y/o intereses adeudados, lo que reduce simultáneamente las reservas brutas y las netas. Hoy se da la particularidad de que, en un gesto de querer mostrar voluntad de pago, el Gobierno ya le compró los dólares para el pago de la amortización de la deuda que tiene que afrontar en enero del 2025 (con lo cual, se redujeron las netas, pero las brutas recién lo harán el mes que viene, cuando se pague la deuda).Al margen de esta excentricidad, el punto central es que las reservas netas siguen cayendo porque la compra de dólares por parte del BCRA en el mercado cambiario no alcanzó a compensar los pagos de deuda que el Gobierno tenía que afrontar.¿Esto es un problema? Sí y no. Arranquemos por la foto actual. Recordemos que 2 meses atrás la mayoría de los analistas no pensaba que el blanqueo iba a ser tan exitoso — como mucho estimaban la mitad de lo que terminó ingresando — y, además, que el sector agroexportador iba a exportar bastante menos (en línea con su promedio histórico). Por lo tanto, el panorama de las reservas netas era bastante más pesimista de lo que efectivamente terminó siendo (y acá se entiende entonces el cambio en las expectativas de devaluación, la caída del dólar financiero y del riesgo país de estos últimos meses).Pero pensando de acá en adelante, las dudas persisten. Esto es más que nada porque, como ya dijimos, el factor que explica este quiebre es el blanqueo, un elemento coyuntural cuyo efecto se va a ir diluyendo con el correr de los meses. Y, cuando eso suceda, no está clara cuál va a ser la manera de financiar los pagos de la deuda. El gráfico a continuación es elocuente en este sentido. Como pueden ver, en los primeros 5 meses del año el superávit de la balanza comercial — de bienes y servicios — más que compensó los pagos de la deuda, lo que le permitió al BCRA acumular USD 5.400 millones. En cambio, en los últimos 5 meses tuvimos exactamente la misma cantidad de pagos de deuda, pero el superávit comercial desapareció por completo, siendo el blanqueo el que salvó las papas (pero sin llegar a ser del todo suficiente, por lo que las reservas se contrajeron).
Principales componentes del mercado cambiario (primeros 5 meses contra últimos 5 meses) |
Fuente: S. Vitelli
Fuente: 1816
Fuente: Rollover en base a BCRA.
