Este newsletter repasa cómo le fue a la macro argentina desde la última vez que “nos vimos”: pago importante de deuda, acumulación de reservas con tipo de cambio dentro de las bandas cambiarias, baja de riesgo país y, como todo venía bastante bien y nos cuesta estar tranquilos, subestimación de la inflación…
| Para perder la costumbre, la macroeconomía argentina tuvo un inicio de año tranquilo. Tal como se esperaba, el 9 de enero se pagó sin sobresaltos uno de los dos vencimientos más importantes de deuda del año. Luego, el Banco Central (BCRA) empezó a comprar dólares con un tipo de cambio por debajo del techo de las bandas. Y, como se preveía, la acumulación de reservas aumentó el apetito por la deuda pública argentina y el riesgo país se contrajo al nivel más bajo en 7 años y medio.Pero, al parecer, la calma macro incomoda a los argentinos y no podemos evitar complicarnos la vida. Me refiero a la suspensión de la actualización del nuevo método de cálculo de la canasta del Índice de Precios al Consumidor (IPC), por el que supuestamente Marco Lavagna renunció a su puesto a cargo del INDEC. En la práctica, es una subestimación de la inflación, en un año como 2026 en el que se van a reducir los subsidios a los servicios públicos, lo que implica ajustar las tarifas. Esto ya lo vivimos con Néstor Kirchner y Cristina Fernández: no hay nada peor para bajar la inflación que deteriorar la calidad del dato público. Veamos por qué.Pisteando como unos campeonesEl año empezó con un importante pago de deuda: el 9 de enero vencieron USD 4.200 millones entre capital e intereses. Para entonces, el Tesoro disponía de USD 2.300 millones y $6,5 billones en sus cuentas en el BCRA. Los USD 2.300 se habían originado por una colocación de deuda en diciembre por USD 910 millones a una tasa de 9,26% anual, USD 700 millones por la concesión de las cuatro centrales hidroeléctricas del Comahue, y el resto por compras en bloque en el mercado de cambios.Como los depósitos en dólares eran insuficientes, el Tesoro iba a tener que comprarle dólares al BCRA por USD 1.900 millones (la diferencia entre 4.200 y 2.300) con parte de los depósitos en pesos. Pero, para no afectar las reservas –esenciales para dar previsibilidad al esquema cambiario– el BCRA hizo un REPO (es decir, tomó deuda con bonos como garantía) por USD 3.000 millones con 6 bancos internacionales a una tasa del 7,4% anual a un plazo de un año. Así, no solo aseguró el pago de la deuda, sino que también se quedó una parte para fortalecer las reservas.Si bien el pago se hizo en tiempo y forma, la deuda contraída se tomó a una tasa todavía elevada. Para dar una idea, en un contexto de equilibrio fiscal, para que la deuda sea sostenible, la tasa de interés tiene que ubicarse por debajo de la tasa de crecimiento. Y la economía argentina está lejos de crecer al 7,4% anual.Y un día el BCRA compró dólaresPara reducir la tasa de interés a la que se financia el Tesoro es necesario bajar el riesgo país, que no es más que la sobretasa que paga Argentina con respecto a Estados Unidos. Y para bajar el riesgo país, como veníamos insistiendo desde #Rollover, es necesario acumular reservas.Después de la postergación con fines electorales, hacia finales del año pasado el BCRA lanzó un plan de compras de reservas para 2026. El objetivo planteado es comprar un aproximado al 5% del volumen del mercado de cambios. Esto significa que si un día se operan USD 400 millones, el BCRA debería comprar unos USD 20 millones (el 5% de 400). Así, espera comprar no menos de USD 10.000 millones en el año.Claro que esa demanda de dólares genera una presión adicional al alza sobre el tipo de cambio, justamente lo que se buscaba evitar en el año electoral. En cambio en 2026 no se vota, por lo que es el momento de mejorar el balance del BCRA de forma de afianzar el régimen cambiario de bandas y estar mejor preparado para la volatilidad cambiaria en los albores de las elecciones presidenciales de 2027.La principal duda es si el techo de la banda cambiaria es suficiente para soportar esta demanda adicional de dólares. En parte por eso es que se modificó el sistema de actualización, que pasó de ser del 1% por mes a modificarse por inflación. Así, se busca también que el tipo de cambio real deje de bajar y se mantenga en torno a los niveles actuales.Hasta el momento, el BCRA cumplió con el plan de compras: desde que comenzó el año lleva comprados más de USD 2.000 millones. Como esperábamos, entre el pago de enero y estas operaciones, el mercado respondió aumentando la confianza en Argy y el riesgo país bajó hasta los 500 puntos básicos, mínimo desde junio de 2018. |
 Fuente: Ámbito |
| Te mando este newsletter por faxEn resumen, veníamos pisteando como unos campeones hasta que a algún iluminado (que, según declaraciones del ministro de Economía, Luis Caputo, y el jefe de Gabinete, Manuel Adorni, fue el presidente) se le ocurrió suspender la actualización de la canasta de consumo sobre la que se basa el IPC, lo que en la práctica implica que la inflación publicada por el INDEC para 2026 va a ser menor que la inflación real.Para dar una idea, la canasta de consumo utilizada actualmente para medir la inflación se basa en una encuesta de gasto de los hogares del año 2004, que incluye productos como el fax, videos VHS, disquetes, CDs, llamadas desde locutorios, alquiler de películas y revelado de rollos fotográficos, entre otros. El cambio metodológico suspendido consistía en actualizar esa canasta según la encuesta de gasto de los hogares de 2017/18, de forma que refleje mejor el consumo actual.Resulta que los servicios públicos tuvieron una mayor participación en el consumo total en los años 2017/18 que en 2004, en buena medida por la reducción de subsidios que llevó a cabo el gobierno de Mauricio Macri. En 2026, el Gobierno ya anunció un nuevo esquema de subsidios a los servicios públicos, por lo que el aumento en las tarifas se iba a reflejar en mayor medida en la nueva ponderación que en la vieja.La suspensión de la actualización de la canasta de consumo se hizo justamente para no reconocer esa suba en toda su magnitud. Así, la inflación que publique el INDEC a partir de febrero va a ser menor a la efectivamente percibida por los hogares, en especial de aquellos que pierdan los subsidios. Esto no pasó con la inflación de enero debido a que en ese mes no hubo ajuste de tarifas, pero sí comenzaría a suceder a partir de febrero.Un tiro en las gónadasLa inflación en Argentina fue bajando desde diciembre de 2023 (cuando fue 25,5% mensual) hasta el 1,5% mensual de mayo pasado. Luego subió de manera ininterrumpida en los 8 meses posteriores hasta alcanzar el 2,9% de enero. |
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| Estos vaivenes son relativamente normales en un proceso de desinflación, los cuales no son lineales y suelen complicarse cuando ya no estamos tan lejos de perforar el 10% anual. Sin embargo, sembrar dudas en torno a la credibilidad del INDEC es levantar un ancla inflacionaria, de esas que tanto le gustan mencionar al Gobierno.En primer lugar, porque para enfrentar un problema lo primero es reconocerlo. También es indispensable tener un buen indicador que nos muestre si la estrategia adoptada está funcionando o necesita un retoque.En segundo lugar porque una referencia de inflación es esencial en cualquier economía, más aún en una con alta inflación. Quitar esa referencia puede ser contraproducente incluso para el objetivo mismo de desinflación.Los sindicatos podrían negociar ajustes salariales por encima del dato oficial para empatarle a la inflación real e incluso un poco más por si acaso. Por su parte, los empresarios podrían trasladar estos mayores costos a precios y, al igual que los sindicatos, aumentar un poco más ante la falta de una referencia creíble.Un contexto de mayor inflación afecta especialmente a jubilados y perceptores de planes sociales, grupos vulnerables que tienen ingresos ajustados por variación de precios.Asimismo, uno de los drivers por los que apostaba el gobierno para reactivar la economía es el crecimiento del crédito. El deterioro de los instrumentos financieros ajustados por inflación dificulta el financiamiento del gobierno y también desincentiva el ahorro en plazos fijos UVA. Presumiblemente acreedores privados y bancos van a exigir una tasa mayor para compensar el ajuste imperfecto por inflación, desincentivando la intermediación en moneda local.Si los bonos y plazos fijos ajustados por inflación pierden sentido, una parte de ese excedente puede irse al dólar, impulsando la cotización al alza. Al mismo tiempo, las bandas cambiarias, que ahora se ajustan por inflación oficial, se van a ajustar por debajo de la inflación real, generando una apreciación adicional. Si se vuelve a dudar de la sustentabilidad del tipo de cambio, los efectos inflacionarios son inmediatos.Los que fracasan al triunfarEl primer #Rollover que escribí hace ya dos años afirmaba que el primer error no forzado macro del kirchnerismo fue la intervención del INDEC. Eso impulsó fuertemente la demanda de dólares de los privados, que pasó de USD 2.000 hasta 2006 a USD 16.000 anual a partir de 2007.Semejante demanda de dólares no pudo ser financiada por la economía argentina, que terminó innecesariamente en el segundo error macro no forzado: el cepo de 2011. Luego, Macri se fumó el último grado de libertad que tenía la economía argentina: el endeudamiento. Hasta acudió al FMI.El gobierno de Javier Milei encaró parte de las condiciones necesarias para bajar la inflación: alcanzó el equilibrio presupuestario (aunque con composición del ajuste injusta) y mejoró el balance del BCRA (aunque la mejora de 2024 se compensó con el deterioro de 2025).Este año parecía que se iba a retomar esa línea luego de la pausa por el año electoral. Como vimos, la acumulación de reservas permitió una baja adicional del riesgo país, al borde de poder refinanciar deuda en el mercado de capitales, lo que a su vez podría reducir la necesidad de acumulación de reservas.En resumen, parecía que finalmente podíamos establecer un régimen macro consistente que nos permitiera seguir bajando lentamente la inflación. Pero casi como si la calma macro nos diera alergia, el Gobierno, esta vez libertario, se pegó un tiro en las gónadas. Resulta irónico: el partido que más capital político construyó sobre la crítica a la manipulación estadística termina tomando una decisión que erosiona ese mismo activo.Las estadísticas públicas no son un detalle técnico: son infraestructura institucional. Cuando se degradan, el daño no es inmediato, sino acumulativo. Y la Argentina ya sabe cómo termina esa historia. |
Guido Zack – Rollover